首予联邦制药买入 目标价15.9港元

联邦制药：中国最大的首予阿莫西林制造商，医疗改革的联邦直接受益者，目标价15.9港元，制药首次评级为买入。买入 目全球最大的港元6―APA生产商：公司是中国最大的阿莫西林胶囊和氨苄西林胶囊生产商，同时也是首予全球最大的6―APA生产商。通过垂直一体化的联邦生产模式，公司业务范围覆盖中间体、制药原料药及制剂的买入 目完整

联邦制药：中国最大的阿莫西林制造商，医疗改革的港元直接受益者，目标价15.9港元，首予首次评级为买入。联邦

全球最大的制药6―APA生产商：公司是中国最大的阿莫西林胶囊和氨苄西林胶囊生产商，同时也是买入 目全球最大的6―APA生产商。通过垂直一体化的港元生产模式，公司业务范围覆盖中间体、原料药及制剂的完整产业链。

垂直一体化的生产模式确保成本优势： 公司通过科学布局生产基地，建立起一整套从上至下的生产流程。分工明确的六大基地相互配合，根据市场行情灵活调整对外销售和内部自用的比例，加上领先的工艺水平，在最小化公司成本的同时最优化产销率，从而获得高于行业的利润水平，确保在利润空间日渐收窄的抗生素行业占据领先地位。

品牌+质量巩固制剂的强势地位：公司的制剂以品牌和质量著称，有较强的定价权。公司制剂目前有34个品种进入医保目录，12个制剂产品进入了《国家基本药物目录（基层医疗机构部分）》，5个制剂产品获得单独定价权。

多元化发展提升公司未来价值：公司几年来在传统抗生素行业之外开辟新的阵地，先后研制出抗乙肝病毒产品阿德福韦酯和眼药水系列，具有较大市场潜力和利润空间的生物制药重组人胰岛素也于今年投产。

医疗改革的直接受益者：目前正在进行的医疗改革将刺激基层的就医需求，带来对非品牌普药如抗生素的需求扩张。公司作为行业领先者，在广泛的销售网络的支撑下，将直接受益于医改带来的市场扩容。

产品价格波动及制剂市场开拓是潜在风险：中间体及原料药产品向来价格波动明显，对公司盈利造成一定影响；同时，公司在制剂业务，尤其是胰岛素业务的市场开拓也面临一定的不确定性。

目标价15.9港元，首次评级为买入：我们综合DCF估值法和PE相对估值法，给予公司12个月目标价15.9港元，对应于公司2010年每股收益23倍市盈率，与现价相比还有17.7%的溢价，首次评级为买入。